Para politikasında önemli dönemeçlerin aşıldığı kritik bir döneme şahitlik ediyoruz. ABD Merkez Bankası Fed’in ekim ayında bilanço küçültme ışığını yakmasından sonra dün Avrupa Merkez Bankası ECB’nin de Mart 2015’ten bu yana yürüttüğü tahvil alım programını azaltacağını öğrendik.

Öncelikle geçmişe gidelim ve bilanço genişletme ya da bilanço küçültme adımlarının ne anlama geldiğini hatırlayalım. Merkez bankasının geleneksel aracı kısa vadeli politika faizidir. Amacı ise fiyat istikrarıdır. Yani merkez bankası politika faizini artırmak ya da azaltmak suretiyle enflasyonu hedefe çekmeye çalışır. Burada da temel prensip, enflasyon yükseldiği zaman faizi yükseltip ekonomiyi yavaşlatmak, enflasyon düştüğü zaman ise faizi düşürüp ekonomiyi canlandırmaktır.

Yukarıda bahsettiğimiz her iki merkez bankası da bu prensipler çerçevesinde hareket ettiler. Global finansal kriz sonrasında daralma yaşayan ve bunun sonucu deflasyonist baskılarla mücadele etmek zorunda kalan ekonomilerinde ilk tepkiyi faiz düşürerek verdiler. Ancak yaşanan yavaşlamanın boyutları öylesine büyüktü ki faizleri sıfıra kadar çekmek bile ekonomiyi canlandırmaya yetmedi. Krizin ilk vurduğu ABD’de geleneksel faiz aracı sıfır alt sınırına dayanınca Fed alternatif bir araç devreye soktu. Bu da büyük miktarda tahvil alım programı yolu ile uzun vadeli faizleri düşürme politikasıydı. Ekonomi çevrelerinde kısaca “QE” (“Quantitative Easing”) adıyla anılan bu politika kriz başında bir trilyon dolardan daha düşük olan Fed bilançosunun 4.5 kat artmasına sebep oldu.

Peki, politikalar işe yaradı mı? Yapılan ekonomik analizler QE döneminde uygulanan düşük faiz politikasının kredileri canlandırdığını ve ekonomiye gerekli olan can suyunu verdiğini söylüyor. Aşağıdaki tabloda da Fed’in tahvil alımı başlattığı Aralık 2008’de yüzde 0.37 olan enflasyon oranının tahvil alımlarının bittiği noktada yüzde 1.48’e yükseldiğini görüyoruz.

Gelelim ECB’ye. Krizle mücadelede daha geriden gelen ECB, Fed’den farklı olarak sıfır faiz politikası ile yetinmeyip politika faizini negatif bölgeye çekti. Ardından tahvil alım programına Fed’den 7 sene sonra başladığında ise enflasyon -0.1 seviyesindeydi. Bugün geldiğimiz noktada başlangıcından yaklaşık 2.5 yıl sonra ECB’nin de tahvil alımlarını azalttığına şahit oluyoruz.

Enflasyon açısından az zamanda oldukça güçlü bir ilerleme kaydeden ECB’nin yolun bundan sonrasına nasıl devam edeceği oldukça kritik. Fazla şahin bir tutum faizlerin hızla yükselmesine sebep olup Yunanistan, İtalya, İspanya gibi ülkelerin yakın geçmişte yaşadıkları ve üzeri geçici örtülen borç krizini yeniden canlandırabilir. Fazla güvercin bir tutum ise olası bir varlık balonuna ilave olarak alacak tahvili kalmayan ECB’nin kredibilitesini tehlikeye sokar.