Sanayi ve hizmette pozitif ayrışanlar

ZEYNEP AKTAŞ- 2025 yılı ilk çeyrek bilançoları, Türkiye’nin sanayi ve hizmet sektörlerinde faaliyet gösteren büyük şirketlerinin finansal dayanıklılık testinden geçtiği bir dönem olarak kayda geçti.

Borsa İstanbul’da işlem gören ve net dönem kârı 1 milyar TL’nin üzerinde olan 20 şirketin kümülatif kârı, geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 32 azaldı. 2024/03 döneminde toplam 73.3 milyar TL kâr açıklayan bu şirket grubu, 2025/03’te 49.7 milyar TL seviyesinde kaldı. Ancak bu düşüş ortalamasına rağmen, 7 şirket hem bilançosunu hem piyasa değerlemesini olumlu yönde ayrıştırmayı başardı. Bu firmaların hem faaliyet modelleri hem de yatırımcı beklentilerini yansıtan değerleme oranları (F/K, PD/DD) analiz edildiğinde, ortaya güçlü bir tablo çıkıyor.

Sanayi ve hizmetin bu 7 temsilcisi arasında Tümosan Motor (TMSN), Arena Bilgisayar (ARENA), Türk Telekom (TTKOM), Eczacıbaşı İlaç (ECILC), Aselsan (ASELS), Başkent Doğalgaz (BASGZ) ve MLP Sağlık (MPARK) yer alıyor. Bu şirketlerin ortak özelliği, ya sabit gelir akışına sahip olmaları ya da düşük baz etkisiyle yüksek oranlı kâr artışları yakalamaları.

Bazı şirketler, önceki yılın zayıf performansını telafi ederek bu yıl güçlü bir finansal tablo sunarken, bazıları ise sektörel direnç sayesinde pozitif ayrışmayı sürdürülebilir hâle getirdi.

Kârda en yüksek artış

Kârlılığını en çok artıran şirket, yüzde 4.230 oranında artışla TMSN (Tümosan Motor) oldu. 2024’te 145 milyon TL olan net kârını, 2025’in aynı döneminde 6.3 milyar TL’ye taşıdı. Bu yüksek artışın temel nedeni, faaliyet kârlılığındaki iyileşmeden ziyade, yatırım faaliyeti kaleminden gelen 10.6 milyar TL tutarındaki tek seferlik gelir oldu.

Bu tutar bir önceki yıl ise 276 milyon TL düzeyindeydi. Aynı dönemde şirketin brüt satışları yüzde 21 azalmış olsa da satışların maliyetinin yüzde 32 düşmesi, brüt kârın yüzde 16 artmasını sağladı. Ancak pazarlama, genel yönetim ve Ar-Ge giderlerindeki artış nedeniyle net esas faaliyetlerinden ötürü zarar yazdı. Bu zayıflığa rağmen, yatırım faaliyetinden elde edilen tutar net dönem kârını güçlü biçimde destekledi.

Parasal pozisyon zararına ve yüksek gider artışına rağmen açıklanan bu yüksek kâr, faaliyet performansından ziyade bilanço dışı unsurların geçici etkileriyle oluştuğunu göz ardı etmemeli.

Öte yandan geçen yıl zarar açıklayan Arena Bilgisayar (ARENA) bu çeyrekte 2.1 milyar TL kâr ile finansal performansını ortaya koydu. F/K oranı 1.89, PD/DD oranı 1.10 ile hâlâ makul seviyelerde olması, şirketin potansiyelinin yatırımcı tarafından tam olarak fiyatlanmadığını gösteriyor.

Telekom ve sağlıkta sürdürülebilir büyüme

Türk Telekom (TTKOM), yüzde 45’lik kâr artışı ile istikrarlı büyümesini sürdürdü. TTKOM’un F/K oranı 20.19 ile diğerlerinden yüksek. Sağlık sektöründen iki temsilci, istikrarlı büyüme performanslarıyla pozitif ayrıştı: Eczacıbaşı İlaç (ECILC) ve MLP Sağlık (MPARK). ECILC yüzde 147, MPARK yüzde 24 kâr artışı sağladı.

Aselsan (ASELS), yüzde 17’lik bir kâr artışı yakalarken, Başkent Doğalgaz (BASGZ) ise yüzde 35’lik kâr artışı ile öne çıkıyor.

‘Sadece rakamlara değil, çarpanlara, sektöre ve stratejiye beraber bakılmalı’

2025/03 döneminde 13 şirket net dönem kârında azalma yaşadı. Bu grup, toplam kârın düşmesinde belirleyici rol oynadı. En çarpıcı örneklerden biri, yüzde 90’lık düşüş ve 13.3 milyar TL kayıpla Sasa Polyester (SASA) oldu. SASA’nın F/K 29.94, PD/DD 1.13 seviyelerinde işlem görmesi, yatırımcıların hâlen gelecekteki büyümeye ilişkin iyimser beklentilerini koruduğunu gösteriyor.

Ford Otosan (FROTO) ise 6.4 milyar TL net kârla nominal olarak listenin en yüksek kâr açıklayan şirketlerinden biri olsa da, yüzde 47’lik düşüş dikkat çekici. F/K oranı 9.32, PD/DD 2.46 olan FROTO, hâlen sektör ortalamasının üzerinde fiyatlanıyor. Bu fiyatlama, markaya olan güveni gösterse de, kısa vadeli baskıları göz ardı etmemeli.

Benzer şekilde BİM Mağazalar (BIMAS) yüzde 49’luk kâr kaybına rağmen F/K 19.63 ile yüksek çarpanla işlem görüyor. Bu da yatırımcının hâlen defansif perakendecilik modeline güvendiğini gösteriyor. Şişecam (SISE) ise yüksek kâr düşüşü (yüzde 60) yaşarken, PD/DD oranı 0.51 ile defter değerinin yarısına işlem görüyor.

Değerleme çarpanları ile kâr performansı arasındaki bu farklılaşmalar, Borsa İstanbul’daki şirket fiyatlamalarının yalnızca bilanço bazlı yapılmadığını; aynı zamanda sektörel konumlanma, yatırımcı beklentisi ve hikâye etkisinin güçlü biçimde devrede olduğunu ortaya koyuyor. Bazı şirketler hâlen geçmiş büyüme verilerine göre fiyatlanıyor olabilirken, bazıları henüz potansiyelinin altında işlem görüyor.

Sonuç olarak, 2025’in ilk çeyreği, şirketler açısından yalnızca finansal performans değil, bu performansın piyasa tarafından nasıl algılandığı ve fiyatlandığı yönüyle de önemli bir ayrışma yarattı. Kârını artıran şirketler arasında yer almak, sürdürülebilir iş modelleriyle desteklendiğinde daha anlamlı hale geliyor. Yatırımcılar içinse bu analiz, sadece rakamlara değil, çarpanlara, sektöre ve stratejiye birlikte bakma gerekliliğini net biçimde gösteriyor.

Sanayi ve hizmet sektörü için ‘20 odak noktası’

1.2025/03 döneminde net kârı 1 milyar TL’yi aşan 20 şirketin toplam kârı yıllık bazda yüzde 32 azaldı.

2.Sadece 7 şirket, 2024/03 dönemine göre net kârını artırabildi.

3.Kâr artışı sağlayan şirketlerin çoğu sabit gelir yapısına veya düşük baz etkisine sahip.

4.Tümosan Motor (TMSN), yatırım faaliyetlerinden elde ettiği 10.6 milyar TL gelirle en yüksek kâr artışını gerçekleştirdi.

5.Tümosan’ın esas faaliyet kârı negatif olsa da yatırım geliri ve vergi avantajı bilanço etkisini bastırdı.

6.Arena Bilgisayar (ARENA), zarar ettiği bir yılın ardından bu çeyrekte 2.1 milyar TL net kâr açıklayarak pozitif döndü.

7.Türk Telekom (TTKOM), yüzde 45 kâr artışı sağladı.

8.Eczacıbaşı İlaç (ECILC), yüzde 147 kâr artışıyla ilaç sektörünün kriz ortamındaki direncini gösterdi.

9.MLP Sağlık (MPARK), yüzde 24 artışla hizmet sektöründe istikrarlı büyüme sağlayan şirketler arasında yer aldı.

10.Aselsan (ASELS), yüzde 17 kâr artışına rağmen yüksek F/K ve PD/DD çarpanlarıyla sektör ortalamasının oldukça üzerinde işlem görüyor.

11.Başkent Doğalgaz (BASGZ), yüzde 35 kâr artışıyla enerji dağıtım sektöründeki dayanıklılığın bir örneği oldu.

12.Sasa Polyester (SASA), yüzde 90’lık net kâr kaybıyla dönem içindeki en sert düşüşü yaşayan şirket oldu.

13.Ford Otosan (FROTO), nominal kârı yüksek olsa da yüzde 47’lik düşüşle büyüme ivmesini kaybetti.

14.BİM Mağazalar (BIMAS), yüzde 49 kâr kaybına rağmen yatırımcı nezdinde yüksek çarpanlarla fiyatlanmaya devam etti.

15.Şişecam (SISE), yüzde 60 kâr düşüşüne karşılık defter değerinin altında işlem gören bir yapıya sahip.

16.Yüksek çarpanlarla işlem gören bazı şirketlerde, geçmiş başarıların hâlen fiyatlandığı gözleniyor.

17.Düşük çarpanlarla işlem gören bazı şirketler ise potansiyeline rağmen piyasada yeterince değer görmüyor.

18.Bilanço dışı etkiler (yatırım geliri, vergi avantajı) bu dönemde net kârlılığı belirleyen en büyük unsurlardan biri oldu.

19.Sürdürülebilir büyüme sunan sektörler  örneğin sağlık ve telekom  istikrarlı performanslarıyla ayrıştı.

20.Yatırımcı açısından artık sadece bilanço değil, değerleme çarpanları ve iş modelinin sürdürülebilirliği birlikte değerlendirilmeli.